[1] La relación capital/ingreso europea indicada en las gráficas V.1 y V.2 se estimó calculando el promedio de las series disponibles para las cuatro principales economías del continente (Alemania, Francia, Reino Unido e Italia), ponderadas por el ingreso nacional de cada país. En conjunto, esos cuatro países representan más de las tres cuartas partes del PIB de Europa Occidental, y casi las dos terceras partes del PIB europeo. Tomar en cuenta los demás países (en particular España) conduciría a un crecimiento aún más fuerte de la relación capital/ingreso a lo largo de los últimos decenios. Véase el anexo técnico. <<
[2] La fórmula β = s·g se lee «β es igual a s entre g». Por otro lado, «β = 600%» equivale a «β = 6», así como «s = 12%» equivale a «s = 0.12» y «g = 2%» equivale a «g = 0.02». La tasa de ahorro s representa el ahorro verdaderamente nuevo —es decir, neto tras la depreciación del capital— dividido entre el ingreso nacional. Volveremos a este punto más adelante. <<
[3] A veces se usa g para denotar la tasa de crecimiento del ingreso nacional por habitante y n para la tasa de crecimiento de la población, en cuyo caso la fórmula se escribe β = s·(g + n). Para no complicar la notación, elegimos usar g como la tasa de crecimiento global de la economía y mantener la fórmula β = s·g. <<
[4] Una tasa de ahorro de 12% del ingreso genera 12/6 = 2% del capital. De manera más general, una tasa de ahorro igual a s y una relación capital/ingreso igual a β implican que el acervo de capital aumenta a una tasa igual a s·β. <<
[5] La ecuación matemática elemental que describe la dinámica de la relación capital/ingreso β y la convergencia hacia β = s·g se ofrece en el anexo técnico. <<
[6] De 2.2 años en Alemania a 3.4 años en los Estados Unidos en 1970. Véase el cuadro S5.1 para las series completas, disponible en línea. <<
[7] De 4.1 años en Alemania y en los Estados Unidos a 6.1 años en Japón y a 6.8 años en Italia en 2010. Los valores indicados para cada año son promedios anuales (por ejemplo, el valor indicado para 2010 es el promedio entre la riqueza estimada al 1.º de enero de 2010 y al 1.º de enero de 2011). Las primeras estimaciones disponibles para 2012-2013 no son muy diferentes. Véase el anexo técnico. <<
[8] En particular, bastaría con cambiar de índice de precios (hay varios índices alternativos, pero ninguno es perfecto) para que la clasificación entre países se modifique. Véase el anexo técnico. <<
[9] Véase la gráfica S5.1 (disponible en línea). <<
[10] Más exactamente: en las series observadas, la relación capital privado/ingreso nacional pasó de 299% en 1970 a 601% en 2010, cuando según los flujos de ahorro acumulados tendría que haber pasado de 299 a 616%. El error es pues de 15% del ingreso nacional sobre un alza del orden de 300%, es decir, de apenas 5%. Los flujos de ahorro explican 95% del alza de la relación capital privado/ingreso nacional en Japón entre 1970 y 2010. Los cálculos detallados para todos los países están disponibles en línea. <<
[11] Cuando una empresa vuelve a comprar sus propias acciones, permite a sus accionistas obtener una plusvalía que, en general, pagará un impuesto menor que si la empresa hubiera utilizado la misma suma para distribuir dividendos. Es importante percatarse de que lo mismo sucede cuando cualquier empresa adquiere acciones de otras empresas, y que, en su conjunto, el sector de las empresas permite, gracias a sus adquisiciones de títulos financieros, la realización de plusvalías por parte del sector de las personas. <<
[12] Se puede asimismo elegir expresar la ley β = s·g utilizando la notación s para la tasa de ahorro bruto (y no neto): en ese caso la ley se vuelve β = s·(g + δ) (donde δ es la tasa de depreciación del capital, expresada como porcentaje del acervo de capital). Por ejemplo, si la tasa de ahorro bruta es igual a s = 24%, y si la tasa de depreciación del capital es igual a δ = 2% del acervo de capital, para una tasa de crecimiento g = 2%, se obtiene una relación capital/ingreso β = s·(g + δ) = 600%. Véase el anexo técnico. <<
[13] Con un crecimiento de g = 2%, se requiere un gasto neto en bienes duraderos igual a s = 1% del ingreso nacional por año para acumular un acervo de bienes duraderos equivalente a β = s·g = 50% del ingreso nacional. Sin embargo, los bienes duraderos deben ser remplazados a menudo, de tal manera que el gasto bruto debería ser muy superior. Por ejemplo, con una reposición en promedio cada cinco años, se necesita un gasto bruto en bienes duraderos de 10% del ingreso nacional por año simplemente para remplazar los bienes deteriorados, y de 11% anual para generar un gasto neto de 1% y un acervo de equilibrio de 50% del ingreso nacional (siempre suponiendo un crecimiento de g = 2%). Véase el anexo técnico. <<
[14] El valor total del acervo de oro mundial ha bajado a largo plazo (era de 2-3% del total de los capitales privados en el siglo XIX y menos de 0.5% a finales del siglo XX), pero tendió a subir durante las crisis (el oro sirve de refugio de valor), y alcanza en la actualidad 1.5% del total de los capitales privados, del cual aproximadamente una quinta parte es propiedad de los bancos centrales. Se trata de variaciones espectaculares, aunque secundarias si las comparamos con el acervo de capital considerado en su conjunto. Véase el anexo técnico. <<
[15] Aun cuando no supone una gran diferencia, por razones de coherencia, adoptamos las mismas convenciones para las series históricas presentadas en los capítulos III y IV que para las series presentadas aquí del periodo 1970-2010: los bienes duraderos fueron excluidos de la riqueza, mientras los bienes de valor se incluyeron en la categoría «otro capital interno». <<
[16] En la cuarta parte de este libro volveremos a la cuestión de los impuestos, transferencias y redistribuciones operados por el gobierno, y en particular a la cuestión de su impacto tanto en la desigualdad como en la acumulación y distribución del capital. <<
[17] Véase el anexo técnico. <<
[18] La inversión pública neta suele ser bastante baja (en general alrededor de 0.5-1% del ingreso nacional, de los cuales 1.5-2% es para la inversión pública bruta y 0.5-1% para la depreciación del capital público), de tal manera que el ahorro público negativo a menudo no dista mucho del déficit público (con excepciones en algunos casos: la inversión pública es más elevada en Japón, de ahí un ahorro público ligeramente positivo, a pesar de tener déficits públicos significativos). Véase el anexo técnico. <<
[19] Esta posible infravaloración se vincula con el bajo número de transacciones de activos públicos durante este periodo. Véase el anexo técnico. <<
[20] Entre 1870 y 2010 la tasa promedio de incremento del ingreso nacional era aproximadamente de 2-2.2% en Europa (de los cuales 0.4-0.5% proviene del crecimiento de la población) y de 3.4% en los Estados Unidos (de los cuales 1.5% proviene del crecimiento de la población). Véase el anexo técnico. <<
[21] Una sociedad que no cotiza y cuyas acciones son muy difíciles de vender, porque las transacciones son escasas —de modo que pasará mucho tiempo antes de comerciarla—, puede ver su precio valuado 10 o 20% más bajo que una sociedad similar que cotiza en la bolsa y para la cual siempre es posible encontrar durante el día un comprador o un vendedor interesado. <<
[22] Las normas internacionales armonizadas, utilizadas para las cuentas nacionales —que empleamos aquí—, recomiendan que los activos —al igual que los pasivos— siempre se evalúen a su valor de mercado en la fecha del balance (es decir, el valor que se podría obtener si la empresa decidiera liquidar esos activos y venderlos; llegado el caso, este valor se estima utilizando transacciones recientes). Las normas contables privadas, en cambio, utilizadas por las empresas para publicar su balance, no son exactamente las mismas que las normas de las cuentas nacionales y varían según los países, lo que plantea múltiples problemas tanto para la regulación financiera y su correspondiente control preventivo de futuros riesgos como para la tributación. Volveremos a estas cuestiones en la cuarta parte de este libro. <<
[23] Véase por ejemplo «Profil financier du CAC 40» [Perfil financiero del CAC 40], informe del despacho de peritaje contable Ricol Lasteyrie, 26 de junio de 2012, disponible en línea en www.ricol-lasteyrie.fr/2012/Doc/Ricol%20Lasteyrie%20-%20Profil%20CAC%2040%202012.pdf. Se observa ese mismo tipo de variaciones extremas de las Q de Tobin en todos los países y en todos los mercados bursátiles. <<
[24] Véase el anexo técnico. <<
[25] El excedente comercial alcanzó 6% del PIB en Alemania a principios de la década de 2010, lo que permitió una rápida acumulación de los créditos sobre el resto del mundo. A título comparativo, el excedente chino representaba únicamente 2% del PIB chino (los dos excedentes son cercanos a 170-180 mil millones de euros anuales, pero el PIB chino era tres veces superior: más o menos 10 billones en lugar de 3 billones de euros). También se puede observar que cinco años de excedente alemán permiten adquirir toda la capitalización inmobiliaria parisina, y cinco años suplementarios pueden comprar todo el índice bursátil francés CAC 40 (alrededor de 800-900 mil millones por cada caso). Sin embargo, este enorme excedente parece obedecer más a los azares de la competitividad alemana que a un objetivo explícito de acumulación. Se puede entonces pensar que la demanda interna aumentará y que ese excedente se reducirá en los próximos años. En los países petroleros, que se encuentran explícitamente en una trayectoria de acumulación de activos exteriores, el excedente comercial rebasó 10% del PIB (en Arabia Saudita o Rusia), e incluso varias decenas de percentiles en los Estados petroleros más pequeños. Véanse el capítulo XII y el anexo técnico. <<
[26] Véase la gráfica suplementaria S5.2 (disponible en línea). <<
[27] En el caso de España, todo el mundo había observado el fortísimo crecimiento de los índices inmobiliarios y bursátiles en la primera década del siglo XXI. Sin embargo, si no se tiene un punto de referencia preciso, es muy difícil determinar en qué momento las valoraciones se volvieron realmente excesivas. La ventaja de la relación capital/ingreso es que ese indicador permite disponer de ese punto de referencia, lo que permite establecer comparaciones en el tiempo y el espacio. <<
[28] Véanse las gráficas S5.3-S5.4 (disponibles en línea). Hay que señalar, por otra parte, que los balances elaborados por los bancos centrales y las agencias estadísticas gubernamentales se refieren únicamente a los activos financieros primarios (créditos, acciones, obligaciones y títulos diversos) y no a los productos derivados (que son como contratos de seguro indexados a esos activos primarios, o bien como apuestas, según se vea el problema), que harían subir el total a niveles aún más elevados (entre 20 y 30 años de ingreso nacional, en función de las definiciones adoptadas). Sin embargo, es importante advertir que estas masas de activos y pasivos financieros, que hoy en día son mucho más elevadas que todos los niveles observados en el pasado (en el siglo XIX y hasta la primera Guerra Mundial, el total de los activos y pasivos financieros no rebasaba los cuatro o cinco años de ingreso nacional), no tienen por definición ningún impacto en los niveles de riqueza neta (no más de lo que el monto de las apuestas realizadas en el momento de un acontecimiento deportivo influye en el nivel de riqueza nacional). Véase el anexo técnico. <<
[29] Por ejemplo, los activos financieros en Francia propiedad del resto del mundo representaban 310% del ingreso nacional en 2010, y los activos financieros propiedad de los residentes franceses en el resto del mundo representaban 300% del ingreso nacional, de ahí que hubiera una posición negativa de −10%. En los Estados Unidos, la posición negativa igual a −20% del ingreso nacional corresponde a activos financieros del orden de 120% propiedad del resto del mundo en los Estados Unidos y de 100% propiedad de los residentes estadunidenses en el extranjero. Véanse las gráficas S5.5-S5.11 (disponibles en línea) para encontrar series detalladas por país. <<
[30] Se advertirá a este respecto que una diferencia central entre las burbujas japonesa y española es que España se encuentra actualmente con una posición patrimonial negativa del orden de un año de ingreso nacional (lo que complica seriamente la situación del país), mientras que Japón tiene una posición positiva del mismo orden. Véase el anexo técnico. <<
[31] En particular, tomando en cuenta los muy elevados déficits comerciales estadunidenses, la posición neta de los Estados Unidos debería ser mucho más negativa de lo que es realmente. Esta diferencia se explica al mismo tiempo por el muy elevado rendimiento obtenido sobre los activos estadunidenses en el extranjero (principalmente en acciones) y el bajo rendimiento pagado sobre los pasivos (sobre todo títulos de deuda estadunidense); véanse a este respecto los trabajos de P. O. Gourinchas y H. Rey citados en el anexo. A la inversa, la posición neta alemana debería ser más elevada, y esto se explica por los bajos rendimientos obtenidos por los activos colocados en el extranjero (lo que tal vez puede explicar en parte la actual desconfianza alemana). Para encontrar una descomposición global de la acumulación de los activos extranjeros por los diferentes países ricos en el periodo de 1970-2010, separando los efectos de balanza comercial de los efectos de rendimiento de las carteras extranjeras, véase el anexo técnico (en particular el cuadro S5.13). <<
[32] Por ejemplo, es probable que una porción significativa del déficit comercial estadunidense corresponda simplemente a transferencias ficticias a filiales de sus empresas localizadas en territorios fiscalmente más clementes, que son después repatriados en forma de beneficios realizados en el extranjero (lo que restablece el nivel de la balanza de pagos). Se observa así hasta qué punto estos simples juegos contables pueden distorsionar el análisis de los fenómenos económicos más elementales. <<
[33] Es difícil establecer comparaciones con las sociedades antiguas, pero las raras estimaciones disponibles sugieren que el valor de las tierras a veces podía subir a niveles aún más elevados; por ejemplo, seis años de ingreso nacional en la Roma antigua, según R. Goldsmith, Pre-modern Financial Systems. A Historical Comparative Study, Cambridge University Press, Cambridge, 1987, p. 58. Las estimaciones de la movilidad intergeneracional patrimonial en las pequeñas sociedades primitivas (M. Borgerhoff y S. Bowles, «Intergenerational Wealth Transmission and the Dynamics of Inequality in Small-Scale Societies», Science, AAAS, vol. 396, núm. 5953, octubre de 2009, pp. 682-688) sugieren que la importancia del patrimonio transmisible variaba ostensiblemente en función de la actividad económica practicada (cazadores, pastores, agricultores…). <<
[34] Véase el anexo técnico. <<
[35] Véase el anexo técnico. <<