Venta de Call

Esta es la operación contraria a la venta de Put. En la venta de Put la idea es comprar acciones por debajo del precio al que cotizan en ese momento en el mercado, y en la venta de Call la idea es vender las acciones por encima del precio al que cotizan en el mercado.

Me refiero al caso en que se venda la Call teniendo las acciones, lógicamente, ya que también existe la posibilidad de vender la Call sin tener las acciones, igual que sucedía con la venta de Put.

Vender opciones, Call o Put, sin tener las acciones (en el caso de la Call) o el dinero (en el caso de las Put) es operar con apalancamiento. Por tanto es muy arriesgado, y no lo recomiendo. Funciona como vimos en el capítulo anterior. La idea es recomprar la prima a un precio inferior al que se vendió, pero eso muchas veces no es posible, y las pérdidas que se producen son elevadas en relación al dinero que realmente se tiene (que es inferior al riesgo que se corre, determinado por el importe nominal de los contratos que vendemos).

Supongamos que Cristóbal tiene 1.000 euros, y cuando Allianz cotiza a 100 euros vende la Call 110 de Allianz, porque cree que va a caer. Como garantías le piden el 8%, por ejemplo, con lo que tiene que poner 880 euros (el 8% de 11.000 euros, 110 x 100).

Por vender esa Call a Cristóbal le dan 5 euros por acción, que son 500 euros por contrato.

Cristóbal tenía 1.000 euros, más 500 que cobra por vender la Call son 1.500. De garantías le piden 880 euros, así que aún le "sobran" 620 euros.

La idea de Cristóbal es recomprar la Call cuando baje. Por ejemplo, si unas semanas después la acción de Allianz ha caído a 90 euros y la prima cotiza a 1 euro, Cristóbal la recomprará, pagando 100 euros, y ganará 400 euros (500 – 100).

Como Cristóbal tenía 1.000 euros, los 400 euros que ha ganado suponen un 40% de rentabilidad, con un movimiento de la cotización de la acción de sólo el 10%.

Pero si la acción de Allianz sube a 110 euros, la prima de la Call subirá a 15 euros, por ejemplo, y si Cristóbal la recompra en ese momento tendrá que pagar 1.500 euros. Eso supondrá una pérdida de 1.000 euros (500 que recibió al vender la Call, menos los 1.500 que paga al comprar la Call y cerrar la operación). 1.000 euros es todo lo que tenía Cristóbal inicialmente, así que se queda a 0. Y con un movimiento de la acción de sólo el 10% (en este ejemplo, en un caso real el porcentaje exacto con el que un inversor perdería todo su dinero dependería de la volatilidad en ese momento, los días que falten para el vencimiento en el momento de comprar la Call, etc).

La venta de Put apalancada funciona de forma similar a como acabamos de ver en este ejemplo de Cristóbal.

Supongamos ahora que estando la cotización de Allianz en 100 euros Marina, que tiene los mismos 1.000 euros que Cristóbal, vende la Put 90, lo cual significa que el riesgo real que está corriendo es de 9.000 euros (90 x 100). Cobra los mismos 5 euros por acción, con lo que pasa a tener 1.500 euros, pero como le piden también un 8% de garantías (720 euros en este caso, el 8% de 9.000), se queda con 780 euros (1.500 – 720).

Marina espera que la cotización de Allianz suba, para recomprar la Put cuando cotice a 1 euro al subir la cotización de Allianz un 10% (por ejemplo, igualmente depende de las condiciones de cada caso concreto), ganando 400 euros (500 – 100), que para Marina suponen el 40 % de sus 1.000 euros. También es posible que espere al vencimiento, si ve que es probable que la Put venza sin valor, para que su beneficio sean los 500 euros íntegros que ingresó al vender la Put.

Pero si la cotización lo que hace es caer a 80 euros, Marina tendrá que comprar la Put 90 por 15 euros por acción, por ejemplo, perdiendo los 1.000 euros que tenía (1.000 que tenía, más 500 que recibe por vender la Put, menos 1.500 que le cuesta comprar la Put), igual que Cristóbal.

He explicado cómo funciona la venta de opciones apalancada para que la entienda, pero por supuesto no la recomiendo en ningún caso.

La venta de Call que sí es recomendable es la venta de Call teniendo las acciones. Esta operación se llama "Call Cubierta", en inglés "Covered Call". Las que acabamos de ver, las que he llamado venta de opciones apalancadas, también se llaman "Call Descubierta / Desnuda" o "Put Descubierta / Desnuda", en inglés "Naked Call" y "Naked Put".

La Call Cubierta es lo que habría hecho Cristóbal si en lugar de tener 1.000 euros hubiera tenido 100 acciones de Allianz.

Al cotizar Allianz a 100 euros, Cristóbal habría vendido la Call 110 de Allianz, cobrando 5 euros por acción, que es un 5% de la cotización de Allianz en ese momento. Esta operación, como todas, se puede cerrar antes del vencimiento, o dejarla hasta el vencimiento.

Lo más tranquilo y que menos tiempo lleva es dejarla hasta el vencimiento, que funciona así.

El 15 de enero, por ejemplo, Cristóbal vende la Call 110 de Allianz con vencimiento el 20 de marzo, cobrando 5 euros por acción. Pone las 100 acciones de Allianz como garantía, ya que así no tendrá que poner ninguna garantía en dinero, ni le harán movimientos de dinero en efectivo a diario en su cuenta, porque las 100 acciones de Allianz cubren al 100% el riesgo de vender 1 contrato de opciones Call sobre Allianz.

Cristóbal ya se puede "olvidar" de esta operación, y esperar al vencimiento, en el que pueden pasar dos cosas, en realidad tres:

1)   Si Allianz cotiza por debajo de 110 euros, Cristóbal se queda los 500 euros que recibió por vender la Call, y las 100 acciones de Allianz que ya tenía.

2)   Si Allianz cotiza por encima de 110 euros, Cristóbal se queda los 500 euros que le dieron al vender la Call, y vende sus 100 acciones de Allianz a 110 euros (independientemente de que coticen a 111 euros o a 200, las tiene que vender exactamente a 110 euros).

3)   Si Allianz cotiza exactamente a 110 euros, puede que le ejerzan o puede que no. Depende de lo que le interese a la otra parte, por las comisiones, su situación fiscal, etc. Es un caso poco habitual, pero se puede dar.

No es una estrategia apropiada para los inversores de largo plazo, porque es posible que se tengan que vender las acciones, y de hecho sucede en muchas ocasiones. Pero es una muy buena estrategia de medio plazo.

Otra posibilidad también bastante tranquila, cuando se da la ocasión, es recomprar la Call vendida poco antes del vencimiento, para vender otra del vencimiento siguiente, con un precio de ejercicio superior. Por ejemplo, imaginemos que a principios de marzo Allianz cotiza a 108 euros y la Call 110 de Allianz cotiza a 0,50 euros, y Cristóbal cree que va la acción de Allianz a subir en los próximos meses. En lugar de esperar al vencimiento puede comprar la Call 110 por 0,50 euros (ganando 4,50 euros, por la diferencia de haber vendido primero a 5 euros y haber comprado después a 0,50 euros), y vender la Call 120 con vencimiento junio por 5 euros, por ejemplo.

Vamos a calcular la rentabilidad de esta operación para Cristóbal, suponiendo que comprase las 100 acciones de Allianz a 100 euros, en el mismo momento, o muy cercano, al que vendió la Call 110.

Caso 1 (se queda con la prima y con las 100 acciones):

La prima supone un 5% de la cantidad que invirtió en acciones, 10.000 euros (10 x 100). No es un 5% anual, sino un 5% en los 2 meses, aproximadamente, que ha durado la operación. Además ha cobrado todos los dividendos que haya pagado Allianz en este tiempo.

Respecto a las acciones, las sigue teniendo, y la cotización puede estar en muy diferentes situaciones.

Supongamos que cierra cerca del precio de ejercicio de la Call, por ejemplo a 108 euros. Si Cristóbal vende las acciones obtendrá 10.800 euros, lo cual supone un beneficio total de 1.300 euros (500 por la venta de la Call, y 800 por la venta de las acciones), que es un 13% de los 10.000 euros que invirtió en la operación. Otra cosa que puede hacer Cristóbal es quedarse las acciones, y vender la Call 120, por ejemplo, con vencimiento junio, por la que le darán 4,50 euros (suponemos). En una subida pausada sería posible ir cobrando las primas de las Call cada 3 meses, cada vez con precios de ejercicios más altos, y a la vez mantener las acciones y cobrar los dividendos que vaya pagando la empresa. En cada uno de estos nuevos vencimientos se pueden dar exactamente las mismas situaciones que estamos viendo aquí.

Si Allianz cierra cerca del precio al que compró Cristóbal, supongamos los mismos 100 euros, pero igualmente podrían ser 98 (ó 101), por ejemplo, Cristóbal puede vender nuevamente la Call 110, en este caso con vencimiento junio, y cobrar otros 5 euros, aproximadamente, por esa nueva venta de Call. En este caso también podría vender las acciones. Imaginemos que la acción cierra a 98 euros y Cristóbal vende, perdiendo 200 euros con las acciones y ganando 500 euros con la prima de la Call, lo cual haría un beneficio total de 300 euros, que es el 3% de los 10.000 euros que invirtió Cristóbal en esta operación.

El caso más desfavorable es que la acción de Allianz caiga bastante, por ejemplo hasta los 70 euros. En este caso igualmente se queda los 500 euros de la prima, ya que esos 500 euros siempre son suyos, independientemente de lo que pase con la cotización. Pero si vende ahora las acciones pierde 3.000 euros, lo que le supondría una pérdida total de 2.500 euros (3.000 – 500), que es un 25% de los 10.000 euros que invirtió en la compra de las acciones. Si usted es inversor de largo plazo puede que esté pensando que esto no es un problema, ya que Allianz es una buena empresa, Cristóbal sigue cobrando dividendos, y ya subirá por encima de 100 euros antes o después. Todo eso es verdad, pero no es aplicable a este caso, ya que estamos hablando de una operación de medio plazo. Si lo que buscásemos fuesen los dividendos, la rentabilidad a largo plazo, etc, no venderíamos la Call, con el riesgo que eso supone, para un inversor de largo plazo, de tener que vender las acciones.

Si vendemos la Call es porque, aunque seamos inversores de largo plazo, en este caso estamos yendo a medio plazo, y en el medio plazo lo que hay que buscar es la máxima rentabilidad posible en el menor tiempo posible.

La gestión de la posición en este caso (fuerte caída de la cotización) es más complicada. Depende de la estrategia de medio plazo que esté usando Cristóbal (las variantes son casi infinitas), cómo se haya producido esa caída de Allianz, que espere Cristóbal que haga Allianz en el futuro cercano, etc.

Una de las posibilidades es esperar, efectivamente. Pero no en el sentido en que lo hace un inversor de largo plazo, sino porque a corto plazo Cristóbal estime que es lo más rentable.

Otra de las posibilidades es vender la Call 75, o la Call 80, para ir cobrando más primas. Si no le ejercen, acercará el punto de equilibrio (el punto en que ni gana ni pierde) gracias a esas nuevas primas. Si le ejercen la Call 75, podría vender la Put 70 (si la cotización no se ha alejado mucho al llegar a ese vencimiento, si ha subido a 100 rápidamente, entonces habrá reducido algo sus pérdidas respecto a vender a 70, pero habrá perdido dinero con esta operación).

Como le decía, en este último caso las variantes son casi infinitas, no es posible contemplarlas todas aquí. Lo que tiene que ver es que la venta de Call no es para la cartera de largo plazo. No son unos dividendos "extras" que se pueden conseguir sin riesgo.

La Call Cubierta es una estrategia de medio plazo. Es mucho menos arriesgada que otras estrategias de medio plazo (también dependiendo mucho de con qué empresas se haga y a qué precios se compre, por supuesto), pero es una estrategia de medio plazo, que necesita ser gestionada, y que tiene momentos complicados de gestionar.

No la vea como una forma de incrementar sus dividendos, porque no lo es.

El caso que le acabo de explicar ahora es la forma más habitual de usar esta estrategia de Call Cubierta. Sí hay algún caso en que se puede usar como un "extra", aunque siempre con la posibilidad de que nos ejerzan y tengamos que vender las acciones antes de lo que esperábamos.

Supongamos que Rosa compra acciones de Acerinox a 5 euros, con idea de mantenerlas unos años, hasta que coticen alrededor de los 20 euros, según sus estimaciones. En los 2-3 años, o más, que puede durar una operación así, Rosa puede ir vendiendo Call muy "out of the money", para intentar conseguir esa rentabilidad extra. Por ejemplo, cuando la cotización de la acción está a 5 puede vender la Call 6, o la 6,25. Mejor con vencimientos cercanos. Al ser precios de ejercicio lejanos cobrará poco por la venta de primas, pero si es un 1% por trimestre, por ejemplo, es un 4% al año, aproximadamente.

Lo que pasa es que hay que tener en cuenta que en un momento dado le pueden ejercer la Call 7, por ejemplo, muy por debajo de los 20 euros a los que esperaba vender. Y como veíamos antes, si le ejercen la Call 7 con la cotización a 7,10, por ejemplo, puede volver a entrar a 7,10 sin problema (a parte del pago de impuestos anticipado por la ganancia al comprar a 5 y vender a 7). Pero si cuando le ejercen a 7 la cotización está a 9 euros, la gestión de la operación se complica (¿Esperar a ver si cae? ¿Vender la Put 8,75? ¿Comprar otra vez porque va a seguir subiendo rápidamente? Etc).

Otra forma de utilizar la venta de Call es para las salidas de las operaciones de medio plazo.

Supongamos que las cosas han ido como Rosa esperaba, y Acerinox ya está en 20 euros. Rosa podría vender las acciones directamente a 20 euros, y cerrar la operación, eso sería una buena decisión.

Pero también puede querer intentar obtener algo más de rentabilidad a la operación. Básicamente es hacer lo mismo que hemos comentado antes, vender Call de Acerinox, pero en este caso más cerca de la cotización, para cobrar una prima más alta, ya que Rosa cree que el techo ya puede estar cerca. Estando la cotización a 20 euros podría vender la Call 21 euros (o incluso la Call 20), por ejemplo, y cobrar de prima 0,50 euros. Esto lo debería hacer a la vez que pone un stop de beneficios, por si la cotización empieza a caer. Mientras no la ejerzan ni salte el stop de beneficios, Rosa seguiría vendiendo Call sobre Acerinox, cercanas al precio de ejercicio. En el momento en que salte el stop de beneficios Rosa tiene que comprar la Call que tenga vendida, para eliminar todos los riesgos. Si el stop de beneficios está en 19, al llegar ahí la Call 21 puede valer muy poco, pero justo después de romper los 19 euros podría tener una subida rápida hasta los 23, ó más, quién sabe, y eso supondría pérdidas para Rosa. Por eso en estos casos si salta el stop de beneficios en la cotización de la acción hay que cerrar inmediatamente la operación de la Call. Además de que en un caso así la operación de la Call se cerraría con beneficios, ya que para que salte el stop tendría que bajar la cotización, y eso haría caer la prima de la Call.

Caso 2 (se queda con la prima y vende las 100 acciones):

En este caso no hay decisiones que tomar, ya que la operación queda cerrada. Simplemente hay que calcular el beneficio de la operación para Cristóbal, que es de 500 euros por la venta de la prima, y 1.000 euros por la venta de las acciones (110 – 100 x 100). Eso hace un total de 1.500 euros, que es el 15% de los 10.000 euros invertidos.

En todos los casos anteriores, como ya hemos visto, habría que sumar los dividendos repartidos por Allianz. En este último, por ejemplo, si Allianz hubiera pagado un dividendo de 3 euros mientras Cristóbal tenía las acciones, la rentabilidad total sería 1.800 euros (500 por la prima, 300 por los dividendos, y 1.000 por la venta de las acciones), el 18% de los 10.000 euros invertidos.

Caso real de Call Cubierta:

Tomás es un inversor de medio plazo, y el 7-10-2015, estando la cotización del Banco Santander en 5,33 euros decide hacer una Call Cubierta sobre el Banco Santander, comprando 700 acciones del Banco Santander, y vendiendo dos Call diferentes.

Por un lado vende 3 contratos de la Call 5,50 con vencimiento 18-12-2015 por 0,19 euros, y además vende otros 4 contratos de la Call 5,75 con el mismo vencimiento 18-12-2015 por 0,11 euros.

El resultado por acción de estas dos Call Cubiertas (5,50 y 5,75) es el siguiente, suponiendo que se venden las acciones al precio que tengan a vencimiento (entre paréntesis el porcentaje de beneficio / pérdida respecto al precio de compra de las acciones):

Como vemos, al precio de ejercicio de la Call inferior y por debajo el resultado siempre es mejor para la Call inferior, porque se ha cobrado más prima inicialmente.

Pero a partir de determinado punto por encima del precio ejercicio de la Call inferior el resultado de la Call superior es más alto. Ese punto a partir del cual empieza a ser mejor la Call superior se calcula así:

Prima de la Call inferior – Prima de la Call superior = 0,19 – 0,11 = 0,08

Precio de ejercicio de la Call inferior + la cifra que acabamos de obtener = 5,50 + 0,08 = 5,58

A partir de ese punto (5,58 euros en este ejemplo) la rentabilidad de la Call superior es más alta. Hasta los 5,58 euros de este ejemplo es mayor la rentabilidad de la Call inferior.

El 3-12-2015 el Banco Santander cotiza a 5,15 euros, y Tomás podría comprar la Call 5,50 por 0,04 euros, y la Call 5,75 euros por 0,03 euros, pero no lo hace, porque cree que al vencimiento valdrán 0, y así además se ahorra las comisiones por comprar estas Call.

El 18-3-2015 el Banco Santander cierra a 4,70 euros, así que Tomás se queda las 700 acciones compradas a 5,33 euros, y las primas que cobró inicialmente por vender las Call. 51 euros (0,19 x 3 x 100 – 6) por la Call 5,50 y 36 euros (0,11 x 4 x 100 – 8) por la Call 5,75. Si suponemos que por la compra de las 700 acciones a 5,33 euros pagó una comisión de 10 euros, el precio medio de compra de las acciones le sale a 5,22 euros. 3,654 euros (5,33 x 700 + 10 – 51 – 36) divididos entre las 700 acciones compradas.

El 21-12-2015 Tomás vende otra Call, en este caso la Call 5,25 vencimiento 18-3-2016 por 0,09 euros. Como mantiene las 700 acciones, puede seguir vendiendo Call, hasta que le ejerzan las acciones y las tenga que vender. En este caso la cotización ha caído, pero aún así puede vender una Call a un precio de ejercicio (5,25) algo superior al precio de compra de sus acciones (5,22), y cobrar una prima aceptable.